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[增持评级]中国太保(601601)年报点评:NBV+40.3%略超预期 寿险品质业内领先

事件:2017年公司实现保险业务收入2,816.44亿元,同比劲增20.4%(寿险+2 8%,产险+g%):实现归母净利润146.62亿元(YoY+21. 6%),其中太保寿险和产险分别实现净利润100.70亿元(YoY+17.g%)和37.43亿元(YoY-17.6%)。

  整体来看,寿险收获价值成长,产险历经转型阵痛期。集团期末内含价值达2,861.69亿元(YoY+16.4%),EVPS为31.58元。寿险ROEV为25.4%(2016年为22. 1%),营运经验偏差同比增长近3倍至18.9亿元,彰显价值底蕴。NBV同比劲增40.3%至267亿元,增速领跑上市险企(平安33%、国寿22%、新华15%)。其中传统险和分红险的NBVMargin分别提升21.3和1.7个pct.至68.3%和43.7%,主要系:1.客户保障水平持续提升,新单中投保重疾险客户达472万人,占比77%,客均保额12.2万(YoY+2g%);2.长期保障型业务快速增长,剩余边际余额较2016年劲增32.3%(平安人寿为36%,新华21%,国寿18%)。

  太保寿险量质双升,业务质地再上新台阶。太保寿险NBV增速同比劲增40.3%至267.23亿元(预期33%),主要系:1.月均人力增长33.8%至87.4万人,人均产能小幅减少1%至5662元/月/人;2.NBVMargin为39.4%,同比提升6.5个pct;3.公司收获“聚焦个险、聚焦期缴”转型成果,个险渠道首年期交保费劲增31.2%,续期业务占比达68%,代理人渠道保费收入占比达87.8%,同比提升3.8个pct。保单品质进一步提升,个人寿险客户13个月和25个月保单继续率分别上升1.1个和2.7个pct.至93.4%和89.3%(平安人寿为91.8%和88.0%),寿险退保率同比下降0.7个pct.至1.3%(平安人寿1.5%)。公司寿险业务保险风险最低资本占比29.9%较2016年提升2.5个pct),赔付支出结构也进一步优化,长期健康型保险赔付支出同比增加80%,满期生存金给付同比收缩10%,客户保障体验逐步抬升。步入2018年,太保人寿升级/上市多款保障类寿险产品(幸福安康重疾、安行宝2.0增强版、金佑人生2017B款),销量客观,加速保险姓保回归保障本源。

  非车产险表现抢眼,市场竞争下产险手续费及佣金支出大幅增长36%车险保费收入同比+7.4%至818.08亿元,COR为98.7%(+1.5个pct),主要系商车二次费改后保费充足率减少使得赔付率上升1.6个pct.,但得益于公司强化交叉销售( YoY+34.2%)和车商等核心渠道的铺设,费用率微降0.1个pct.。非车产险保费收入提升1个pct.至22%,COR大幅下降10个pct至99. 6%,近4年中首次实现承保盈利,主要得益于责任险实现承保利润2.89亿元,COR大幅优化至90.7%所致(2016年为-4.47亿元和116.8%)。太保产险净利润同比下隆17.6%,主要系:1.产险投资收益小幅下滑4.1%;2.当期所得税同比增长55%;3.市场竞争加剧手续费及佣金占产险收入达I 8.2%(2016生为14.6%),YoY+35.5%,拖累整体净利表现。

  公司投资收益+公允价值变动合计同比增加lg%至534亿元,得益于公司把握权益的结构性行情以及浮亏大幅减少(由-7.68亿元浮亏转正至14.43亿元)。期末集团可投资资产1.08万亿元,同比增加14.8%。权益投资类资产占比提升2.3个pct.至14.6%(但较Q3下滑0.7个pct.)。期末非标资产投资2,033.55亿元,占比提升5.6个pct.至18.8%,其主AAA级占比达91.0%,风险可控。公司增加配置类债券和股票的投资,减少交易类债券使AFS增加42. 6%,总投资收益率5.4%(+0.2pct)净投资收益率5.4%,同比基本持平。

  公司进行会计估计变更,调增保险合同准备金90.24亿元,占2017年利润总额的42. 8%。我们预计2018年10年期国债750天移动平均线将上行20BP。根据敏感性分析,折现率假设上行IOBP,静态估盐将增加税前利润48亿元(2016生约为39亿元),弹性显现。

  投资建议:近期太保股价因市场风格轮动承压,整体来看,NBV增速略超预期,EV增长略低于预期(预期32.1元/股),展望2018年,公司将坚持转型2.0“以客户需求为导向,坚持保险主业,做精保险专业,提升客户体验”。当前股价对应18年EV仅为0.97X,给予1.2倍PEV估值,目标价41.8元/股,维持“增持”评级。

  风险提示:长端利率快速下行、二级市场快速下跌、保障类产品销售不及预期、车险市场竞争持续加剧、寿险代理人增员与留存困难。

□ .李.勇./.葛.玉.翔  .东.北.证.券.股.份.有.限.公.司