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[买入评级]生益科技(600183)动态更新:覆铜板龙头市占率稳步提升 高频高速产品布局5G开启新周期

事项:
动态更新:覆铜板龙头市占率稳步提升,高频高速产品布局5G开启新周期。

评论:
一、经过30 多年发展,公司已成为全球第二、内资第一的覆铜板专业生产商。

生益科技是内资最大的覆铜板专业生产商。公司成立于1985 年,主要从事覆铜板制造与销售业务,主要产品有阻燃型环氧玻纤布覆铜板、复合基材环氧覆铜板及多层板用系列半固化片等,广泛用于手机、汽车电子、通讯设备、计算机、服务器、安防、工控、医疗设备以及各种高档电子产品中,并获得各行业领先制造商,如BOSCH、CONTINENTAL、华为、中兴、NOKIA、浪潮、格力等客户的高度认可。经过30 多年的发展,公司已成为中国大陆最大的覆铜板制造商,荣获“中华之最(覆铜板生产基地)”,根据美国Prismark2016 年全球刚性覆铜板统计和排名,公司刚性覆铜板销售总额全球排名第二,公司全球市场份额达13%,是全球覆铜板行业中品种规格最为齐全的公司之一。营收分类来看,2017 年公司覆铜板和粘结片占销收入的83%,达89.45 亿元,印制线路板占总体销售收入的15%,达16.73 亿元。

二、过去5 年公司业绩稳步增长,覆铜板贡献主要营收,并保持良好成长势头。

公司营收及净利润保持稳定增长。公司营业收入由2013 年的65.70 亿元提升至2017 年的107.52 亿元,年均复合增速为13%,2017 年营业收入同比增长26%,2018Q1 公司实现营业收入28.28 亿元,同比增长19%,营收增速稳健。公司净利润由2013 年的5.58 亿元提升至2017 年的10.75 亿元,年均复合增速为18%,2017 年净利润同比增长44%。2018Q1 公司实现净利润2.49 亿元,同比下降12%,主要由于财务费用影响及原材料成本上升所致。

覆铜板和黏结片业务板块占总营收83%。公司覆铜板和粘结片近年来增长稳定,从2013 年60 亿增长到2017 年89.45 亿元,复合增速达10%,2017 年公司覆铜板和粘结片营收同比增长28%,占总营收的83%,呈现加速增长态势。

印制线路板业务板块占总营收15%。2013 年公司通过收购生意电子股权,正式纳入印制线路板业务板块,2014 年-2017 年印制线路板业务复合增速约14%,2017 年公司印制线路版实现营收16.73 亿元,2017 年公司印制线路版业务营收同比增长17%,占总营收的15%,呈现小幅加速增长。

三、固定资产增长推动产能扩张,公司已形成四大生产区域。

公司确定“以供定产、以产定销”的经营基调,随着新增产能的释放,公司计划2018 年经营硬板覆铜板8543 万平方米,较2017 年同比增加4%;粘结片11232 万米,较2017 年同比增加6%;线路板1115 万平方英尺,较2017年同比增加13%。2018 年公司将通过进一步加快高毛利业务印制电路板的产能,带动业绩稳健增长。

2018-2020 年随着公司松山湖、陕西的产线扩产以及九江一期、生益特材建成投产,CCL 总产能有望突破1.2 亿平方米/年。

① 南通生益特材:预计2018Q4 生益特材产能开出,南通高频高速2018 年可以做到100 万平方米/年,未来高频高速产能目标150 万平方米/年。

② 陕西区域:陕西生益拥有产能1815 万平方/年,预计陕西二期2019 年3 月份新增至35 万平方米/月。

③ 江苏江西区域:苏州厂区产能达1864 万平方/年,未来九江产能设计两期共3000 万平方米/年,总投资额为20亿元,预计到2019 年年底一期产能将达到1200 万平方米/年,2020 年根据市场情况进行二期产能投放。

④ 广东区域:广东区域产能已达4460 万平方米/年,其中万江产能600 万平方米,松山湖产能约3800 万平方米。

四、公司下游应用领域营收占比相对均衡,其中通信终端应用占比最高。

公司下游终端客户营收分类占比为:
① 通信类应用占总营收约占30%。公司通信类产品应用主要包括天线、基站及高频高速。5G 方面,公司天线产品已通过华为、坎普等重要客户认证,此认证周期需要2-3 年,其产品材料为南通子公司生产的特种板材。目前公司高频高速板材已批量出货5~8 万张/月,预计今年11 月特种板材新产能将可进一步释放。

② 汽车类终端产品占总营收的25%,年均增速稳定在10%左右,汽车类终端产品包括博世等主流汽车部件供应商。

③ 消费类电子类占总营收的15%,服务器占总营收的10%,公司预计消费电子及服务器的营收增速相对较弱。

五、公司战略定位技术领先,优势技术转换为优良财务指标,布局5G 高频高速产品奠定中长期快速发展。

公司战略定位技术领先型公司。公司拥有行业唯一的国家级工程技术研究中心,领先开发高频高速、无卤、无铅等行业技术先进产品。从财务数据显现,公司毛利率由2013 年的15%提升至2017 年的21%。公司净利率由2013年的8%提升至2017 年10%,显现技术优势转换为优秀盈利能力。

分业务毛利率来看,覆铜板和粘结片的毛利率由2013 年的14%提升至2017 年的20%,印制电路板毛利率从6%提升至25%。

现金周转期良好。公司应收账款周转天数稳定在120 天左右,而应付账款周转天数稳定保持在80 天左右。公司的现金周转期由2013 年的95 天下降至2017 年的92 天,整体而言,公司的平均现金周转期维持在98 天左右。

随着5G 时代来临,公司加速布局了高频高速产品,奠定未来成长动力。

随着5G 时代来临,全球高频高速市场将迎来高速发展,当前市场规模约4 亿美元,主要被海外公司罗杰斯占领,其PTFE 市场份额最高时期可达90%。公司坚定看好高频高速市场发展,在高频高速产品领域突破海外公司垄断局面,填补国内空白,公司自主研发碳氢材料应用于功放领域已实现规模量产。公司向购买日本中兴化成PTFE 产品的全套工艺、技术和设备解决方案,并获得成功应用于天线领域的产品突破。

公司加快高频高速产品的认证,在PTFE(聚四氟乙烯)产品类别,公司已完成重要天线供应商产品认证,主要包括凯瑟琳、华为、坎普、摩比等。在碳氢产品类别,已获得华为等客户产品认证,具备较高性能、较优性价比优势,公司碳氢产品目前在功放领域的出货量大约为5-8 万平方米/月。预计2019 年随着5G 商用开启,公司高频高速产品将有望迎来爆发式订单增长,带动公司业绩发展。

六、上游原材料价格上涨较快,未来看覆铜板仍有持续涨价趋势。

2017 年CCL 主要原材料价格涨幅较快,2017 年电解铜箔价格平均上涨达10%-20%(占原材料成本40%),同时原材料树脂价格涨幅较大达50%(占原材料成本18%)。原材料价格持续攀升推动CCL 成本提升,为减少材料成本上升带来的压力,公司CCL 产品价格相应提升。未来随着上游原材料价格坚挺,下游PCB 新需求增长持续,预计将进一步推动CCL 行业价格持续走高。

七、财务预测
PCB 产业链持续稳定增长且确定性高,环保限产叠加下游需求持续,行业集中度加速提升,龙头公司显现强者恒强。

公司作为内资覆铜板龙头企业,5G 时代将大幅提升对高速高频等高技术产品需求,将有利于公司充分发挥其行业领先的技术优势,拓展高频材料十倍增长空间,预计公司2018-2020 净利润11/16 /20 亿,对应PE 18/14/10 倍,给予买入评级。

□ .欧.阳.仕.华./.唐.泓.翼  .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司