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[买入评级]水井坊(600779)半年报点评:盈利能力持续提升 下半年重拾高增长可期

  1H18 业绩略低于预期

  中原内配公布1H18 业绩:营业收入8.2 亿元,同比增长13.1%;归属母公司净利润1.3 亿元,同比下降1.9%,对应每股盈利0.21元。公司一季报给出上半年指引为1.25~1.72 亿元( 同比-5%~+30%),业绩处于指引下限。

  发展趋势

  季度收入再创新高,毛利率环比下滑。2Q18 营业收入为4.4 亿元,同比增长12.9%,环比增长16.6%,季度收入首次突破4 亿元。受Incodel 并表时间的影响(1H18 实现净利润3,363 万元),二季度海外收入增长有所放缓,但上半年重卡需求持续火爆,带动国内收入增长提速,同比增速达到16%。1H18 净利率为15.7%,同比下降2.4ppt,毛利率下滑0.6ppt,主要系2Q18 毛利率同环比下滑3.8ppt,其中国内毛利率同比降幅较大,海外毛利率环比微降,一方面原材料价格上涨、中游制造业承压,另一方面受收入结构影响,毛利率较高的海外业务增速放缓。

  费用率环比下降。受研发费用和股权激励的影响,上半年管理费用率同比上升2.3ppt,但2Q18 管理费用率环比下降1.8ppt。人民币贬值带动2Q18 财务费用率回归至0.3%,环比下降7.5ppt,同时公司积极对持有美元及人民币进行理财,利息收入同比增加210.6 万元,净利息支出同比增加额较一季度大幅收窄。

  往前看,中美贸易摩擦加剧对公司北美业务产生负面影响,毛利率可能承压。吉凯恩等传统业务相关子公司表现良好,但凯思等新业务相关子公司仍然亏损,中长期看,在中国传统制造业的全球化发展面临挑战的背景下,公司新产品拓展步伐仍需加速。

  盈利预测

  公司给出前三季度业绩指引,归母净利润区间为2~2.7 亿元(同比-5%~+30%)。基于对毛利率承压的预期,我们将2018/19e 盈利预测下调8.2%/13.2%到2.9 亿元/3.2 亿元。

  估值与建议

  公司当前股价对应18/19 年14/13 倍P/E,维持推荐评级,但由于盈利预测下调和汽车板块估值中枢下移,我们将目标价下调33%到8 元,对应18/19 年17/15 倍P/E,对比当前股价有20%空间。

  风险

  原材料价格上涨;中美贸易摩擦继续加剧。

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