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[推荐评级]合兴包装(002228)业绩预览:业绩增长强劲 股价安全边际高

预测净利润同比增长49.5%,符合预期
  合兴包装公布2017 年业绩快报:营业收入63.23 亿元,同比增长78.5%;净利润1.54 亿元, 同比增长49.5%, 符合我们预期。

  Q4/Q3/Q2/Q1 营收同比分别+92.3%/+99.8%/+65.2%/+49.9%,净利润同比分别+54.4%/+67.9%/+41.0%/+37.5%。

  关注要点
  1、营收、净利强劲增长,规模效益显现缓解原材料价格上涨压力。

  1)营收端:Q4 营收维持近翻倍的增长,预计与公司业务结构优化,客户订单放量以及包装产品涨价等因素有关。公司客户结构均衡,主要分布在家电IT、食品饮料等领域,未来有望受益于新客户开拓与消费潜力释放(2017 年10 月以来消费者信心指数维持120 以上的历史高位);近年来中小包装企业迫于环保、资金链与原材料压力等逐步退出,有助于加速市场份额向优质龙头集中。

  2)盈利能力:Q4 公司克服纸价快速上涨压力,营业利润率继续提升,规模效益逐步显现。参考公司历史上9%的净利率高点,我们认为未来其盈利能力仍有较大的提升空间。

  2、并购整合已成为公司重要发展战略,后续关注国际纸业资产整合进展。公司2016 年通过产业基金的形式收购国际纸业在中国和东南亚的18 家工厂,双方在区域布局和客户资源方面存在明显互补,协同效应发挥有助于公司打造国内瓦楞纸包装巨头。我们预计目前收购标的已实现扭亏,未来不排除装入上市公司的可能。

  此外,公司通过外延并购提升市场份额已成为重要发展战略,未来优质项目落地值得期待。

  3、定增落地助力PSCP、IPS 等商业模式创新,发行价格较高彰显内在投资价值。2017 年11 月公司通过定增募资5.36 亿元,定增价格4.37 元/股,募集资金将用于建设PSCP 和IPS 项目,有助于加速打造包材供应商、需求客群之间信息流、业务流与资金流的资源整合共享平台,推进公司“百亿制造、千亿服务”战略规划。

  估值与建议
  我们维持2017/18 年EPS 不变(定增摊薄后分别为0.13/0.19 元),同时引入2019 年EPS 0.25 元。目前,公司股价对应2018 年18倍P/E,较员工持股、大股东增持以及定增发行的价格倒挂,安全边际充足。维持推荐和目标价6.9 元,对应2019 年P/E 27 倍。

  风险
  原材料价格大幅波动;并购整合风险。

□ .樊.俊.豪./.王.海.量  .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司