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[买入评级]苏泊尔(002032)年报点评:内销品牌高端化 外销SEB订单转移超预期

投资要点:
公司业绩符合预期。2017 年公司实现营业总收入141.9 亿元,同比增长19%,归属于上市公司股东净利润13.1 亿元,同比增长21%(不考虑收购控股子公司浙江苏泊尔及武汉苏泊尔25%的少数股权股权,净利润增长15.33%);其中第四季度单季实现营业收入36.9 亿元,同比增长19%,净利润4.1 亿元,同比增长23%。

内销持续受益消费升级,电商渠道+三四线下沉推动增长。公司全年内销收入突破100 亿,同比增长21%,持续受益消费升级、产品结构改善带来均价提升,根据中怡康数据,公司电压力锅、电磁炉和破壁料理机线下销量市占率Q1-Q4 分别提升2.5、1.2 和3.6 个pcts,均价提升3.3%、6.4%和9.2%;分品类看,炊具和电器业务收入分别达50 亿元(+13.75%)和91 亿元(+21.59%),总体来看,电器业务由于技术创新和新品类频出(IH 饭煲和除螨仪等),增速好于炊具业务。公司收购股东上海赛博(从事电熨斗等家居生活电器产品的生产和出口业务)100%股权后,我们持续看好公司向家居小家电品类扩展、推动内销持续增长。分渠道来看,公司目前电商收入占比在30%左右,预收账款大幅增长55%,预计未来电商和三四线渠道仍是内销收入增长主要驱动力。

外销SEB 出口订单转移超预期。2017 年公司外销收入39.75 亿元,同比增长13%,其中出口SEB 业务同比增长18.61%,据公司关联交易预计,2018 年出口SEB 金额有望达48.88亿元,同比大幅增长31.5%、超市场预期。我们认为SEB 集团收购WMF 后,炊具与厨房小家电订单存在进一步向苏泊尔转移可能性,此外环境和护理类小家电订单仍有较大转移空间。综上我们预计公司2018 年收入增速在21%左右、净利润增速有望达25%。

四季度毛利率改善明显,品牌高端化加强盈利能力。受原材料涨价影响,全年公司毛利率29.56%,同比下滑0.97 个pct。分内外销来看,公司内销毛利率下滑幅度较小0.78 个pct,外销毛利率同比下滑2.19 个pcts。分季度来看,公司一、二、三、四季度单季毛利率分别为31.14%、28.56%、28.64%和29.54%。费用方面,得益于销售费用率和管理费用率降低(分别同比下滑0.24 和0.32 个pct),公司期间费用率同比下降0.38 个pct,减缓成本上涨压力、公司净利率同比下降0.27 个pct 至9.22%。随着公司引入KRUPS、LAGOSTINA和WMF 三大品牌,高端炊具及小家电业务未来将引领公司毛利率持续增长。

盈利预测与投资评级。我们预计公司2018-2019 年每股收益1.87 元和2.36 元(2018-2019年预测原值为1.95 元和2.34 元),新增2020 年盈利预测,预计EPS 2.85 元,对应动态市盈率分别为21 倍、17 倍和14 倍。公司内销受益于电商和三四线城市高增长、出口承接赛博订单转移放量,股权激励充分调动管理层积极性,我们维持公司“买入”投资评级。

□ .周.海.晨./.马.王.杰  .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司