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特别关注 8只金牛股蓄势待发

长白山(603099)年报点评:业务体系多元化 打造新增长点
酒店、企业管理业务带动收入大增
公司17 年收入3.89 亿元,新增酒店、企业管理业务带动收入增26.62%,因酒店仍处培育期,折旧摊销、人工等成本较高,归母净利润7079 万元,同比降0.45%,低于我们预期。新增业务拖累整体毛利率下行至38.47%,同比降12.94pct。17 年进行费用管控,销售费用率2.31%,同比降0.03pct;管理费用率10.48%,同比降3.54pct,财务费用率-0.63%,因利息收入增加,提升0.12pct。公司预期18 年收入4.96 亿,同比增27.5%,净利润5427 万元,同比降23%。公司将形成温泉旅游、酒店、客运多元化业务体系,目标价13.92-14.4 元,维持增持评级。

酒店业务尚处培育期,拖累整体毛利率下行
17 年游客运营实现收入3.0 亿,占比77%,同比增3.51%,因人工成本等增加,毛利率51.15%,同比降3.79pct。旅行社收入1366 万,占比4%,通过大客户合作、营销创新等实现净利润127.77 万元,扭亏为盈。报告期新增企业管理业务,收入2415 万,占比6%,毛利率23.41%。报告期新增子公司天池酒店贡献主要收入增量,由托管的“皇冠假日酒店”和自营的火山温泉会馆组成,收入 3813.95 万,其中酒店收入 3189.77 万,亏损783.58 万;火山温泉会馆实现收入 984.89 万元,盈利8.72 万。预计随酒店业务步入正轨,火山部落二期项目推进,公司盈利能力有望回升。

管理输出不断推进,有望形成新业绩增长点
公司17 年6 月成立全资子公司天池咨询公司,17 年9 月接受集团公司、景区公司劳务委托,完成长白山景区一体化进程,并于今年获得控股股东旗下滑雪场的运营权。咨询公司17 年收入2415.46 万,净利润328.02 万。18 年4 月天池酒店公司与当雄县羌塘旅游公司签订管理合同,接受委托管理旗下的酒店及温泉,合同期限1 年。管理费包括酒店筹开费 120 万元、基本管理费(开业起至合同有效期内按月度总收入4%计提)、鼓励性管理费(开业起至合同有效期内在年末按酒店总经营毛利6%计提)。随管理输出项目不断推进,上市公司业务范围有望拓宽,打造新业绩增长点。

温泉业务丰富产品形态,交通改善/景区托管提升业绩,维持“增持”评级
公司有望形成温泉旅游、酒店、客运多元业务体系;依托子公司推进管理输出;19-20 年北京至长白山两条高铁相继开通,有望提振客流。原预测18-19 年EPS0.33/0.46 元,考虑酒店业务仍处培育期,温泉二期建成后亦有较高折旧摊销成本,调低盈利预测至18-20 年EPS 0.24/0.3/0.44 元,考虑公司费用管控及酒店减亏可能超预期,我们18 年预测高于公司预期。可比公司18 年平均PE38 倍,公司为长白山保护区内唯一上市公司,大股东景区资源丰富,存在周边资源整合预期,给予18 年PE58-60 倍,原目标价15.05~15.91 元,调整至13.92-14.4 元,维持增持评级。

风险提示:温泉酒店减亏不及预期可能拖累公司业绩;突发事件、自然灾害等风险可能导致客流增长不及预期,进而对公司各项业务造成不利影响。


碧水源(300070)年报点评:业绩符合预期 在手订单充足
事件:
公司发布2017 年年报。报告期内公司实现营业收入和净利润分别为137.67 亿和25.09 亿,同比增速分别为54.82%和35.95%,业绩符合预期。

投资要点:
订单快速推进,但毛利压缩,财务费用快速提升。2017 年在手订单落地,公司流域治理及市政工程共实现124 亿应收,加之2017 年新并入的良业环境公司,为领军国内的光环境产业,本期营收、净利润分别实现11 亿和3.5 亿,最终营收同比增速54.82%。但报告期内公司毛利下滑2.43 个百分点,同时PPP 业务投资资金需求增加,本期新增银行借款及债券利息费用增加330.85%,费用高企。加强应收款回收,占款能力增加,缓解资金压力。主要因为公司加强应收款管理及项目决算力度,前期BT 回款,长期应收款下降8 亿,另向上下游转移现金流压力,预收账款增加1.1 亿,应付账款增加34 亿。但由于并表PPP 快速推进,投资活动现金流支出较上年增加84 亿,公司后期现金流压力已经巨大。

多渠道融资,背靠国开行叠加自建银行资源,为业务开展提供资金支持。公司是国内最早开展PPP 模式公司之一,2015 年国开为公司提供200 亿低息授信。2016 年11 月18 日,公司参股的27%的中关村银行获批,外来有望为作为第二大股东的碧水源PPP 项目提供融资支撑及金融创新方案。2017 年公司通过PPP 模式几乎覆盖了全国的主要地区近二百个城市,快速增加了公司的市场份额。在手订单充足,公司新增订单EPC176 个、BOT65 个、TOT3个。期末在手未确认收入EPC 订单222 亿元(上年69 亿),处于施工期未完成投资BOT397亿元(上年155 亿),处于运营期BOT 的5.77 亿(上年2.46 万)。

技术不断更新,产能快速提升。自主开发并规模化生产DF 膜后,配合MBR 现有技术改良,可利用“MBR+DF”方法将污水直接再生成为地表II 类和III 类水,为国家在京津冀地区的新区建设提供解决水危机的技术支撑。此外,公司在16 年9 月,出资575 万元增资控股中水润达,切入煤化工水处理领域,并利用自身开发的技术在工业污水处理、垃圾渗透液处理、固废处理等领域均取得市场突破,积极拓展膜技术优势在多领域多场景的应用。膜产能提升,提前布局需求上升。截止2017 年年中增强型PVDF 中空纤维微滤膜、中空纤维超滤膜年产能分别稳定在600 万、400 万,纳滤膜和反渗透膜300 万平方米(上年分别为400万、200 万、300 万),形成膜产品的系列化与规模化。

投资评级与估值:2018 年PPP 项目收紧,我们下调18 年PPP 新签订单,我们下调公司18-19年净利润至分别为31.04、37.49 亿,(原为34.36、43.90 亿元),给出2020 年预测归母净利润46.64,对应18 年PE 为17 倍。公司原有模式地域扩张性强,国开行背书+金融业务开展,在手订单充足,维持“买入”评级。


怡亚通(002183)年报点评:公司业务内部整合 发展速度阶段性趋稳
事件:怡亚通发布2017 年年报,公司实现营业收入685.15 亿元,同比增长17.54%,归属于上市公司股东净利润5.95 亿元,同比增长14.74%,对应EPS 为0.28 元,同比增长12.00%。

点评:
持续优化关停不良业务项目,广度业务收入阶段性下滑。广度业务2017 年实现收入142.75 亿元,同比-10.69%;实现业务毛利6.38 亿元,同比-2.71%。该业务收入与毛利出现下滑主要由于公司广度业务优化关停不良业务项目,寻求健康创新发展,持续将核心重点业务转移至符合国家宏观政策利好行业及未来新兴潜在发展行业,聚焦高利润属性行业及业务模式,因此该业务毛利率自2016 年的4.1%提高至2017年的4.5%。

通过扩大布局与精细化管理,深度业务保持稳健增长。深度业务2017年实现收入401.2 亿元,同比+24.35%;业务毛利31.07 亿元,同比+25.43%,其中母婴、家电、日化、酒饮类商品利润贡献较大。业务稳定增长的原因在于380 平台不断布局,扩大各省区合资公司联盟体系;全力推进精细化管理,提高人均产出、优化资源配置;同时公司连锁加盟平台快速扩张,整合终端门店数量超过8000 家,实现将上游40 万商品品类资源布局社区化,不断完善终端网络覆盖,是380 分销平台业务发展的重要支撑和来源。

全球采购平台业务增长明显,但总体毛利下降。全球采购平台营业收入131.14 亿元,同比+33.86%;业务毛利3.89 亿元,同比-22.86%。

毛利下降的主要原因是出售子公司怡海能达、电脑子公司卓怡和服装子公司怡雅荟贡献毛利减少以及化工业务毛利率下降。

金融服务快速发展,助力公司布局380 网点。通过成熟运用模式及金融科技风控体系的运用,宇商金控平台经营成果优异,营业总收入为5.51 亿元,同比+42.69%,业务毛利3.43 亿元,同比+31.33%。

投资建议:预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.36 元/0.43 元/0.53 元,对应PE 分别为19x/16x/13x,我们给予“增持”评级。

风险提示:终端拓展速度低于预期,竞争格局恶化。


天顺风能(002531)年报点评:风塔业务稳定增长 风电场贡献提升
报告摘要:
公司发布2017年报,2017 年公司实现营业总收入32.38 亿元,同比增长40.31%,归母净利润4.70 亿元,同比增长15.51%,扣非后归母净利润4.20 亿元,同比增长17.77%。

风塔业务稳定增长,快速开拓国内市场:2017 年风塔及相关产品实现营收27.39 亿元,同比增长26.9%,毛利率为25.31%,同比下降7.42%,主要受钢价快速上涨和人民币持续升值影响。报告期内,公司订单承接量、生产量、销售量均创新高,风塔销量达到38.14 万吨,同比增长28.8%。在国内风电市场低迷的情况下,公司2017 年国内实现营收16.74 亿元,同比增长128.6%,市场占有率快速提升。

风电场贡献业绩增量,运营规模稳步提升:公司哈密300MW 风电场首次完成完整年度运营,实现营业收入2.39 亿元,实现净利润9845.2 万元,平均弃风率为33%,等效利用小时数1736 小时。2018 年一季度新疆弃风率同比下降12.3 个百分点至21.7%,全年弃风率有望降至20%以下,哈密风电场将充分受益于弃风改善,盈利能力持续提升。公司在建330MW 风电场将陆续并网,此外计划开工180MW,已签订开发协议项目750MW,风电场运营规模将稳步提升,成为业绩新的增长点。

新增产能逐步投放,扩大核心竞争力:公司拥有太仓新区、太仓港区、包头、珠海和丹麦五大生产基地,新增南昌联营基地,通过品牌效应和综合竞争力,稳步提升风塔产销量。公司叶片实现收入1.64 亿元,毛利率3.27%,公司常熟风电叶片生产基地建设顺利,计划2018 年4 月正式投产,未来公司将打造风电零部件供应链平台,保证风电设备的核心竞争力。

盈利预测:预计公司2018-2020 年的EPS 分别为0.41、0.53 和0.68元,维持公司买入评级。

风险提示:风塔销售低于预期,风电场弃风限电严重

唐人神(002567)年报点评:猪料复合增速高 费用下降空间仍存
报告摘要:
事件概述:公司发布2017 年度报告。报告期内,公司实现营业收入137.23 亿元,同比增长26.12%,实现归母净利润3.10 亿元,同比增长54.37%,扣非后的归母净利润为2.97 亿元,同比增长54.20%。

销量增长压倒一切,核心产品大幅增长。17 年公司的饲料销量466.53 万吨,同比增长22.85%,其中,猪饲料销量约237 万吨,同比增长36.9%,禽料和水产料合计销售约230 万吨,同比增长约11.1% 。饲料销量的快速增长得益于公司坚持销量增长压倒一切的经营方针,近两年饲料总销量复合增速超过26%,猪饲料销量复合增速达到35%,是保障利润增长的核心驱动力。

高效养殖大幅放量,低成本是核心竞争力。17 年公司销售生猪54.4 万头,同比增长287%,实现营业收入5.49 亿元,同比增长102.92%。在养殖规模方面,截止2017 年底,母猪存栏4.46万头,按照23 的MSY 来估算,截止2017 年底公司的出栏能力就已经达到103 万头/年,完全可以实现2018 年制定的80 万头出栏量的目标(公司本部与龙华农牧分别出栏40 万头),2020年出栏量有望达到200 万头。成本方面,近两年实现快速下降,PSY由2015 年的20.59 提升至2017 年的24.8,育肥成本由2015年的14.5 元/公斤下降至目前的12.18 元/公斤,成功跻身行业成本第一梯队。

阿米巴激励+管理模式创新,费用继续下降。“1+5”成本管理、四化建设、日结日清、阿米巴经营管理工具的应用,促使2016年、2017 年本部饲料吨四项费用分别下降46 元、35 元,降费增效成果显著。

盈利预测:预计2018-2020 年归母净利润分别为4.04 / 3.83 / 7.00亿元,EPS 分别为0.48 / 0.46 / 0.84 元,市盈率分别为12.32 /12.99 / 7.11 倍,给予“买入”评级。

风险提示:自然灾害,猪价下跌导致饲料不及预期,疫情风险

泰格医药(300347)年报点评:业绩符合预期 未来高增长确定
报告摘要:
泰格医药发布2017 年年报:实现营业收入16.87 亿元,同比增长43.63%;归属于上市公司股东的净利润3.01 亿元、归属于上市公司股东的扣非净利润2.40 亿元,分别比同期增长114.01%、146.05%。同时发布2017 年利润分配预案:每10 股派发现金红利2.00 元(含税)。

公司内生增长恢复明显,毛利率逐渐提升。公司全年非经常损益6111万元,主要来自于政府补助及投资收益。分季度来看,2017 年1-4 季度公司收入分别为3.55 亿、3.88 亿、4.32 亿和5.12 亿元,收入逐季增加主要是由于临床项目进度的逐渐恢复及BE 试验的增量;扣非归母净利润分别为0.43 亿、0.62 亿、0.65 亿、0.70 亿元,净利润逐季增加除项目进度逐渐恢复外,还有低毛利订单占比逐渐降低的影响。公司全年毛利率42.94%,相比去年提升4.91pct,但与“722 事件”前45%左右的稳定毛利率相比,仍有提升空间。

临床试验技术服务业务恢复明显,BE 试验提供显著增量。分项目来看,临床试验技术服务业务收入8.20 亿元,同比增长73.17%;毛利率39.14%,较上年同期增长13.96%。毛利率迅速上升的主要原因是2016 年受到行业自查核查的影响和子公司DreamCIS 成本率增高的原因导致毛利率下降15.57%。2016 年后新签订单报价提升,加之原有合同随项目完工逐步减少使得毛利率回升较快。其中BE业务收入1.81亿元,同比增长190.79%;I-IV 等临床、注册业务实现主营业务收入63,929.34 万元,较上年同期增长55.37%。临床研究相关咨询服务收入8.26 亿元,同比增长20%;毛利率48.53%,较上年同期增长1.39%。

其中SMO业务实现营业收入13,105.69 万元,较上年同期增长74.32%;数据管理与统计分析业务收入2.48 亿元,同比增长20.52%;方达医药BIO 和CMC 收入3.35 亿元,同比16.11%;医学影像业务收入0.18亿元,同比增长58.13%。

费用控制良好,利润增速高于收入增速。从费用情况来看,公司2017 年销售费用3975 万元,同比增长11.01%,由于销售团队整合管理,提高效率,费用增速远低于收入增速;管理费用2.86 亿元,同比增长24.82%,低于收入增速的原因除2016年办公场所搬迁等费用导致基数较高外,还有房租等固定管理费用的增长较少导致。财务费用1166 万元,较上年同期增加1,204.15 万元,主要是由于报告期美元汇率下降产生汇兑损益和贷款额增加产生的利息增加。

公司在手订单充裕,未来高增长确定性强。2017 年度公司新增合同金额24.26 亿元,同比增长25.9%;累计待执行合同金额27.74 亿元,同比增长38.84%。公司目前正在执行的国内创新药项目52 个,其中I 期临床试验30 个,II 期临床试验11 个,III期临床试验11 个。公司在手订单充裕,后续随着I 期项目结题逐渐转为II 期,公司订单量有望迅速上升。临床订单需2-3 年完成,巨额的订单为公司未来3 年的业绩提供有力保障。

CRO 行业景气度提升,公司持续受益。近年受益于国内创新药的高速发展及仿制一致性评价,行业景气度持续提升,CRO 市场有望持续高速增长。随着公司大临床业务进一步恢复,尤其三季度后低毛利订单完全消化,公司临床试验技术服务业务毛利率将明显提升;BE 试验方面,完成了与18 家医院的共建,床位数增加近1000张,有效缓解了BE 项目临床资源短缺的掣肘,预计2018 年项目数量增涨在50%以上;捷通泰瑞全年并表,承诺净利润5760 万元;韩国公司2017 年亏损716.15 万元,较上年同期减亏明显,第四季度实现盈利,预计2018 年有望实现净利润500 万元左右;加之数据分析、smo 及美国方达正常的内生增长,预计2018 年内生净利润将保持高速增长。

盈利预测:预计公司2018-2020 年归母净利润分别为4.53 亿、5.88 亿、7.53 亿,对应EPS 分别为0.91 元、1.18 元、1.51 元,对应PE 分别为61X、47X、37X。考虑到2018 年创新药及一致性评价仍是医药行业不可忽视的投资机会,作为创新药及一致性评价的CRO 龙头,泰格必将持续受益,维持“买入”评级。

风险提示:主营业务恢复不及预期、BE 试验价格下降、新订单增量不及预期等

舍得酒业(600702)年报点评:中高档产品高增长 渠道加速精细化
事件:公司2017 年实现收入16.38 亿元,同比增长12.10%;实现归母净利润1.44 亿元,同比增长79.02%。其中17Q4 实现收入3.95 亿元,同比增长9.05%,主要系春节错位发货推迟影响;实现归母净利润0.48 亿元,同比增长89.41%。2017 年EPS 为0.43 元/股。

产品升级提升盈利能力,智慧舍得站位600 元价格带。公司以舍得为核心、沱牌为重点,2017 年加强对次高端舍得的聚焦,舍得系列销量同比增长28.80%,而中低端沱牌系列受产品调整影响销量下降58.49%。分价位段看,公司中高档酒2017 年实现收入13.95 亿元,同比增长32.73%,均价从16 年的10.93 上升到17 年的19.36 万元/千升,毛利率提升7.94 个pct 至79.6%;低档酒2017 年实现收入1.01 亿元,同比下降45.8%,主要系大量削减低端品牌致销量减少,均价从1.08提升至1.52 万元/千升,毛利率提升9.88 个pct 至37.65%。全年品味舍得维持高速增长,舍之道增长较慢,2018 年公司推出定位600 元的智慧舍得进一步提升形象,并借助品味舍得渠道进行快速布局。中低端沱牌聚焦天特优曲,预计2018H2 将恢复增长。受益公司聚焦高端、削减低端产品,2017 年酒类毛利率提升11.71 个pct 至76.78%。

扁平化利于渠道深耕,公司加速全国化进程。公司引进专业人才加快推进精细化营销,销售人员从818 增加到2627 人。经销商方面,公司拆分以批发为主的省市平台商,扁平到以终端运作为主的县区经销商,全年净增经销商393 家,其中省外净增352 家。费用投放由打包+返点制改为直投直控,提升费效比。渠道库存趋于良性,舍得库存从2.6个月下降到1.2 个月,沱牌库存从6 个月下降到4 个月内。2017 年省外收入同增29.4%,主要发力河南、河北、山东、东北等重点区域,2018 年将对华东、华南潜力市场重点突破。2017 年公司销售/管理/财务费用率同比+7.51/+3.11/-1.41 个pct。销售费用增长主要系广告宣传及市场开发费用(+17%)和职工薪酬(+137%)增加,管理费用增加系计提职工辞退福利9162 万元。公司净利率提升3.18 个pct 至8.67%。

盈利预测:预计2018-2020 年EPS 为1.28、2.16、3.26 元,对应PE为29 倍、17 倍、11 倍,维持“买入”评级。

风险提示:食品安全问题;区域扩张速度放缓

奇正藏药(002287)年报点评:年报符合预期 期待18年表现
核心观点
17 年业绩符合预期,一季度稳定增长。公司公布17 年年报和18 年一季报,其中,17 年全年实现营业收入10.53 亿元,同比增长8.76%,归属上市公司股东的净利润为3.01 亿元,同比增长3.79%,扣非净利润为2.76 亿元,同比增长23.74%,对应EPS 为0.74 元,符合我们的预期。同时公司公布一季报,一季度公司实现营业收入2.27 亿元,同比增长17.08%,归属上市公司股东的净利润为0.77 亿元,同比增长11.21%,保持稳定增长。费用方面,公司17 年销售费用率为49.14%,较去年全年提高1.33pp,预计主要是公司加大营销推广力度所致;管理费用率为6.53%,较去年减少3.03pp,均维持在可控水平。

贴膏剂恢复正常,丸剂、软膏剂逐步放量。报告期内,公司贴膏剂实现收入7.86 亿元,同比增长6.24%,逐步恢复正常水平。软膏剂如白脉软膏等产品逐步进入快速成长期,去年全年实现收入2.02 亿元,同比增长28.67%,丸剂产品目前虽然体量较小,但依旧维持较快增速,报告期内实现收入0.61亿元,同比增长63.90%。由于公司软膏剂毛利率较高,也拉动公司综合毛利率有所提高,2017 年毛利率为87.36%,较去年提高2.85 个百分点,我们预计随着公司软膏剂收入占比的不断扩大,公司综合毛利率有望进一步提高。

研发稳步推进,期待18 年表现。报告期内,公司不断加强新药研发,其中催汤颗粒已完成感冒和流感的II 期临床,正在进行III 期临床试验,且该项目已经获得国家2017 年“重大新药创制”项目;正乳贴已经完成II 其临床研究;消痛气雾剂治疗扭挫伤的Iia 其临床正常顺利进行。在营销方面,公司围绕“一轴两翼一支撑”的战略,持续加强学术营销、品牌精细化管理,随着公司研发、营销战略的不断推进,看好公司的长期发展,期待公司18 年表现。

财务预测与投资建议
我们预计2018-2020 年EPS 分别为0.95/1.06/1.16 元,根据可比公司,给公司18 年40 倍估值,对应目标价为38.00 元,维持增持评级。

风险提示
如果公司品牌提升力度不达预期,可能会影响公司未来的业绩水平;公司新药研发不达预期